增收不增利魔咒再現(xiàn)：美能能源闖關(guān)IPO，營收增長利潤下滑短期負債壓力持續(xù)高企

近年來，美能能源營業(yè)收入增長穩(wěn)健。不過與持續(xù)增長的營收相對應(yīng)的，卻是逐漸下行的歸屬于母公司股東的凈利潤，報告期內(nèi)該指標分別為7263萬元、6813萬元、6018萬元和3817萬元。2017及2018年增速分為-6.2%、-11.67%

日前，陜西美能清潔能源集團股份有限公司(下稱美能能源)發(fā)布了招股書，擬于深圳證券交易所首次公開發(fā)行上市，主承銷商為西部證券股份有限公司。

據(jù)悉，美能能源本次發(fā)行數(shù)量不超過4690萬股，占發(fā)行后總股本比例不低于25%，募集資金共計4.5億元左右。對于資金的用途，美能能源表示，將用于韓城市天然氣利用三期工程(1.9億元)、鳳翔縣鎮(zhèn)村氣化工程(1.7億元)、神木市LNG應(yīng)急調(diào)峰儲配站工程(7593萬元)和“智慧燃氣”信息化綜合管理平臺(2199萬元)四個項目中，實施主體分別為韓城美能、鳳翔美能、神木美能和美能能源。

招股書顯示，美能能源是一家長期專注于清潔能源供應(yīng)領(lǐng)域的專業(yè)化城市燃氣綜合運營服務(wù)商，主要從事城鎮(zhèn)燃氣的輸配與運營業(yè)務(wù)，包括天然氣終端銷售和服務(wù)以及天然氣用戶設(shè)施設(shè)備安裝業(yè)務(wù)。該公司實際控制人為晏立群和李全平，二者為夫妻關(guān)系。

目前，美能能源的經(jīng)營區(qū)域主要集中在陜西省韓城市、神木市、鳳翔縣，該“兩市一縣”均為陜西省內(nèi)經(jīng)濟總量較大、人口數(shù)量較多、區(qū)位優(yōu)勢明顯、發(fā)展?jié)摿妱诺牡貐^(qū)。2018年和2019年上半年，該公司天然氣銷售量分別為1.6億立方米和9836萬立方米。

受國家政策與行業(yè)利好影響，美能能源營業(yè)收入增長穩(wěn)健。招股書顯示，2016—2018年及2019年上半年(下稱報告期)，美能能源實現(xiàn)營業(yè)收入分別為2.7億元、3.2億元、3.8億元和2.3億元，2017及2018年增速分別為18.5%、18.75%。

不過與持續(xù)增長的營收相對應(yīng)的，卻是逐漸下行的歸屬于母公司股東的凈利潤，報告期內(nèi)該指標分別為7263萬元、6813萬元、6018萬元和3817萬元。2017及2018年增速分別為-6.2%、-11.67%。

營收增長利潤下滑

招股書顯示，美能能源的主營業(yè)務(wù)毛利率報告期內(nèi)分別為38.84%、33.19%、24.68%和23.10%，呈現(xiàn)出明顯下降趨勢。與同行業(yè)可比公司毛利率相比，天然氣銷售業(yè)務(wù)毛利率與在2017年—2018年時就已經(jīng)低于平均值，且差距在不斷增加。

美能能源在招股書中承認，近年來，隨著市場環(huán)境、氣源供應(yīng)等方面的變化，影響到公司天然氣采購、銷售價格以及入戶安裝收入成本等因素的不確定性增大，如上下游價格調(diào)整存在時滯性會導(dǎo)致天然氣購銷價格差率發(fā)生變化、天然氣銷售及安裝業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化等，均會造成公司天然氣購銷價格以及入戶安裝收入成本的波動較大且出現(xiàn)變動幅度不一致的情況，從而導(dǎo)致公司主營業(yè)務(wù)毛利率存在波動及下滑的風(fēng)險。

研究員發(fā)現(xiàn)，在報告期內(nèi)，該公司加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率分別為32.40%、24.13%、14.23%和8.24%。雖然本次發(fā)行募集資金之后，公司凈資產(chǎn)將會有向好的趨勢，但項目從前期投入到后期獲得收益是個漫長且不確定的過程，短期內(nèi)很難產(chǎn)生效益，為公司的盈利能力增加壓力。

近幾年來，美能能源天然氣上游采購價格持續(xù)上漲，尤其冬天采暖季的上游采購價格上浮較大。據(jù)了解，雖然我國天然氣資源遠景儲量可觀，但由于埋藏深，儲量豐度低，勘探開發(fā)難度不斷加大，天然氣供應(yīng)不能滿足迅猛擴張需求的矛盾日顯突出。從2006年開始進口天然氣后，對外依存度不斷升高。隨著中亞天然氣管道及一批LNG接收站的投運，進口天然氣的比例還將不斷上升。

報告期內(nèi)，美能能源購氣成本分別為1.2億元、1.6億元、2億元和1.4億元，分別占比88.54%、89.35%、90.82%和92.54%。招股書顯示，2017—2018年及2019年上半年，美能能源平均購氣成本增幅分別為9.80%、14.29%、10.94%，而同期平均銷售單價變動幅度分別為-0.57%、2.87%及6.70%。

引人關(guān)注的是，報告期內(nèi)該公司天然氣單位平均采購成本分別為1.02元/立方米、1.12元/立方米、1.28元/立方米及1.42元/立方米，單位采購成本呈持續(xù)上升，但公司經(jīng)營區(qū)域地方政府分別于2018年11月、2019年4月、2019年7月才完成天然氣銷售價格的疏導(dǎo)理順和調(diào)整工作，銷售價格疏導(dǎo)調(diào)整的滯后影響將至2019年下半年或2020年才能體現(xiàn)，導(dǎo)致報告期內(nèi)公司天然氣銷售業(yè)務(wù)毛利率產(chǎn)生持續(xù)下滑。

銷售單價上漲速度難以匹配成本，如此一來，美能能源的利潤將越來越薄。

與此同時，研究員發(fā)現(xiàn)，當募集資金投資項目開始實施后，公司新增資產(chǎn)的年折舊及攤銷費用會增大公司的經(jīng)營成本，而此時公司利潤呈現(xiàn)下降趨勢，未來會給其未來的盈利造成更大壓力。

美能能源與同業(yè)公司償債能力指標比較

數(shù)據(jù)來源：公司招股書

短期償債壓力大

近年來，美能能源的資產(chǎn)負債率一直維持著行業(yè)內(nèi)較高的水平。招股書顯示，報告期內(nèi)，美能能源的合并資產(chǎn)負債率分別為44.42%、45.97%、41.20%、42.89%，高于同行業(yè)可比公司。

美能能源的負債以流動負債為主，報告期內(nèi)，流動負債占負債合計的比例分別為98.63%、79.49%、97.97%及98.60%。這就意味著，美能能源需要在短時間內(nèi)償還較大比重的公司短期負債，償還壓力較大。

此外，其流動比率等持續(xù)走低。招股書顯示，報告期內(nèi)美能能源的流動比率分別為0.49、1.10、0.96、0.85，2017年至今，流動比率呈現(xiàn)出下滑趨勢。速動比率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率也不例外，隨之走了下坡路。招股書顯示，報告期內(nèi)，美能能源的速動比率分別為0.46、1.02、0.90、0.80;應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為88.59、109.29、44.52和19.82;存貨周轉(zhuǎn)率為23.67、14.73、13.78和9.40。

值得注意的是，與同行業(yè)上市公司相比，美能能源2018年的流動比率和速動比率遠低于行業(yè)均值。招股書顯示，2018年美能能源同行業(yè)上市公司的平均流動比率和速動比率分別為2.31、2.15，而該公司流動比率為0.96，速動比率為0.90。

研究員發(fā)現(xiàn)，美能能源的現(xiàn)金流量情況亦不穩(wěn)定。

報告期內(nèi)，該公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加額分別為-1399萬元、1.4億元、-2218萬元及3808萬元，其中，投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-8644萬元、-9907萬元、-5871萬元和3915萬元;籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額分別為-2251萬元、1.4億元、-6691萬元和-2109萬元。